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公司发布2025年年报和2026年一季度报。2025年公司实现营业收入5.94亿元，同比减少6.74%；实现归属于母企业所有者的净利润2.22亿元，同比减少24.43%；公司2025年度归属于母企业所有者的扣除非经常性损益的纯利润是1.90亿元，同比减少30.40%。2026年一季度公司实现营业收入1.40亿元，同比增长9.21%；实现归属于母企业所有者的净利润0.57亿元，同比增长0.97%；归属于母企业所有者的扣除非经常性损益的纯利润是0.49亿元，同比增长0.08%。考虑到国内业务仍有部分承压，我们下调2026-2027并新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.76/3.29/3.83亿元（原值3.97/4.83亿元），EPS分别为3.40/4.06和4.72元，当前股价对应P/E分别为17.3/14.5/12.5倍。考虑到公司海外业务的稳定放量，海外业务有望进一步增长，我们维持“买入”评级。
2025年公司坚持自主创新，新品研发及注册快速推进，2025年全年累计获得新注册证76张，新申请知识产权169项，其中专利129项（包括发明专利73项），商标39项，著作权1项。加速市场创新升级，推进品牌营销与渠道拓展，截止2025年底，公司终端医院覆盖突破2800家，三甲医院渗透率持续提升，建立有效合作渠道超600家。25年公司终端医院覆盖突破2,800家，三甲医院渗透率持续提升，建立有效合作渠道超600家。
2026年公司将持续深耕内镜微创诊疗领域的技术创新，战略性布局单光纤成像、辅助治疗机器人、软性内镜系统及能量平台等前沿技术方向，系统性提升产品临床性能与市场之间的竞争优势。同时公司将持续强化知识产权布局与注册准入能力，加速专利储备积累与全球产品注册证获取，为产品迭代升级与全球化市场拓展构建坚实的技术与合规基础。
4月24日公司发布25年年报及26年一季报，25年实现盈利收入29.34亿元，同比+10.66%；实现归母净利润2.63亿元，同比+12.59%；扣非归母净利润2.53亿元，同比+17.88%。26Q1实现盈利收入7.76亿元，同比+16.00%；实现归母净利润0.66亿元，同比+12.58%；扣非归母净利润0.64亿元，同比+10.63%，业绩符合预期。
复调稳健增长，轻烹表现亮眼。1）分产品看，25年复调/轻烹/饮配收入分别是13.73/13.31/1.52亿元，同比+6.0%/+17.8%/+3.8%，（26Q1分别同比+18.3%/+20.9%/-23.3%）。其中复调受益于春节错期餐饮需求回暖，Q1提速较为明显；轻烹持续改善系公司加大推新力度、线下渠道拓展新网点，其中子公司空刻网络25年实现盈利收入/净利润10.06/0.23亿元，同比增长9.51/55.32%。2）分销售模式，25年经销/直营渠道营收4.41/24.15亿元，同比+1.5%/13.0%，其中空刻团队持续拓展零食量贩、KA、O2O等渠道，25全年净增经销商34家。3）分渠道，25年线%。
定制新品需求增加，毛利率企稳修复。1）25年/26Q1毛利率分别是33.28%/33.49%，同比+0.46pct/+0.88pct。分品类看，25年复调/轻烹业务毛利率分别是25.19%/45.37%，同比+1.17/-0.31pct。一方面，复调持续拓展新客户及面向老客户推陈出新，定制款新品毛利率较高；另一方面轻烹增速较快且毛利率较高，结构上拉高整体毛利率。26Q1毛利率持续改善，预计系定制化产品占比提升。2）25年销售/管理/研发费率同比+0.59/-0.41/-0.03pct，26Q1分别同比+2.76/-0.11/+0.08pct，销售费率提升显著系轻烹新品推广。3）最终25年/26Q1净利率9.81%/8.86%，同比-0.27/-1.20pct。BC双轮驱动，成长弹性可期。公司以连锁餐饮大客户为基本盘，不断推进研发创新、完善交付效率，提升客户粘性及合作深度。并在C端以空刻品牌深耕意面赛道，并积极拓展销售经营渠道、丰富产品矩阵，预计26年收入端延续双位数增长，中长期成长空间广阔。
2026年4月24日，公司披露2026年一季报，报告期间实现营业总收入547亿元，同比+6.3%；营业收入539亿元，同比+6.5%；归母净利272亿元，同比+1.5%；业绩符合预期。
1）分产品：26Q1茅台酒/系列酒分别实现盈利收入460/79亿元，同比+5.6%/+12.2%。期内公司毛利率同比-2.2pct至89.8%，预计系一方面相对毛利率较低的系列酒增速高于茅台酒，另一方面茅台酒内部飞天茅台占比预计大幅度的提高、且相对更高毛利率的非标茅台产品年初普遍有一定幅度降价。此外，期内系列酒表现超预期，本身26Q1末国内经销商较25年末时净减少255家、且主要为系列酒经销商，但系列酒仍录得不错增长、且年初至今茅台1935等系列酒批价均表现稳中有升。
2）分渠道：26Q1直销/批发代理分别实现盈利收入295/244亿元，同比+27.1%/-10.9%；i茅台26Q1实现盈利收入215.5亿元、同比+267%，由此倒推非i茅台的直营部分实现盈利收入79.5亿元、同比-54%。直销中i茅台部分营收符合预期、预计以飞天茅台为主；非i茅台直营部分营收超预期，直营分销取消后直营店仍实现不错的创收底盘。此外，测算来看26Q1直销营收占比已达55%。
报表结构方面：1）26Q1归母净利率同比-2.4pct至49.8%，其中毛利率-2.2pct，税金及附加占比+1.1pct，其余费率变动不大。2）26Q1末合同负债余额30.3亿元，26Q1营收+△合同负债口径同比-1.7%；26Q1销售收现同比+0.4%。我们大家都认为回款端表现符合预期，市场化运营改革后传统流通渠道非标茅台几无配额，且ToC的直营平台预计除少量i茅台日期酒等产品营销售卖外也少有预收款发生。
市场化运营改革没有到达预期，宏观经济恢复没有到达预期，禁酒令等政策风险，食品安全风险。
Q1业绩偏预告上限、略好于预期：公司26年Q1营收206.8亿元，同环比+62％/+26％，归母净利润14.5亿元，同环比+31%/+10％，扣非净利润11.1亿元，同环比+36%/-4％，毛利率14%，同环比-3.1/-2.7pct，归母净利率7.0%，同环比-1.6/-1pct。
扩产加速、动储电池持续维持高增长：公司Q1出货34.7GWh，同环比+52%/-9%，其中动力14.3GWh，同环比+41%/-8%，储能20.4GWh，同环比+61%/-10%。26年预计出货200GWh+，同增65%，其中动力90GWh，同增80%，大圆柱13GWh，商用车50GWh，实现翻倍增长，储能110-120GWh，同增60%左右。公司预计26年末具备产能200GWh，近期公告再投建230GWh，其中120GWh预计27年Q2投产，动储在手订单充沛，出货量持续高增。
成本传导+供应链管控、盈利有望逐季提升：公司Q1动储收入145亿元，同环比+36%/+8%，其中动力储能占比接近各半，动力单价0.51元/wh，储能单价0.44元/wh，环增15%，一季度原材料价格持续上涨，成本虽传导略有迟滞，但公司提前备货+套保，有效对冲，整体经营韧性较强，单wh盈利维持0.02-0.025元，动储业务贡献利润约8亿元。后续看，公司成本传导Q2基本落地，中游材料合资公司盈利持续改善，并使用碳酸锂期货套保等方式，进一步对冲原材料波动影响，全年电池单wh利润可维持0.02-0.03元。
消费类业务发展稳健、贸易类收入贡献约20亿：公司Q1消费收入约30亿元，同环比+35%/-3%，贡献利润4亿元，思摩尔投资收益0.8亿元，上游资源及中游投资收益2-3亿元，此外贸易类收入20亿元。
费用端环比略有下降、提前备货存货大幅度的增加：公司26年Q1期间费用18.5亿元，同环比+33%/-1.9%，费用率8.9%，同环比-1.9/-2.5pct，含股权激励费用1.3亿元，同时汇兑损益0.9亿；Q1投资收益3.3亿元，环增14%，公允市价变动净收益2.9亿元，环增883%，大部分为碳酸锂期货套保；经营性现金流-3.7亿元，同环比转负；资本开支29.9亿元，同环比+48.8%/+24.1%；26年Q1末存货114.9亿元，较年初增长39%。
盈利预测与投资评级：我们维持对26-28年归母净利72.3/95.2/124.2亿元的预期，同比+75%/+32%/+30%，对应26-28年PE为22x/16x/13x，考虑公司出货快速地增长，给予27年25x PE估值，对应目标价111元/股，维持“买入”评级。
2025年年报&2026年一季报点评：25年业绩稳中向上，设备业务在手订单充沛
事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年公司实现盈利收入32.92亿元，同比+35.80%；归母纯利润是3.92亿元，同比+11.85%。
2025全年分业务来看：1）专用设备制造收入21.18亿元，同比+30.36%，毛利率为30.03%，同比+0.31pct。截至2025年，公司汽车制造装备业务在手订单47.72亿元，同比+23.76%，在手订单充沛；2）汽零及配件制造收入10.72亿元，同比+46.99%，毛利率为10.45%，同比-3.09pct。2025年，公司汽车轻量化零部件业务多款车型订单处于产品研究开发阶段，后续投产有望带动公司汽车零部件业务规模进一步扩大。
公司已进入新一轮扩产周期：公司在建的三个可转债募投项目累计投资金额为6.36亿元，建成投产后可形成：1）年产36000吨铁基大型精密成形装备毛坯件、3000吨钢基大型精密成形装备毛坯件的模型、本体制造及后端加工能力；2）年产3,000台智能移动机器人及周边智能制造系统解决方案的研发制造能力；3）年产（满产）180套中高档乘用车大型精密覆盖件模具加工、装配调试及交付能力。
机器人布局稳步推进，静待产能释放：公司联合安川电机（中国）持续更新、开发适用多应用场景的专用特型机器人、高端复合式移动协作机器人产品，以及面向工业应用的机器人集成应用的落地集成研发技术，待相关募投项目达产后，公司机器人业务业绩有望实现快速提升。
盈利预测与投资评级：考虑到原材料上涨对公司毛利率的影响，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调至5.21/6.25亿元（前值为5.70/7.13亿元），并预测公司2028年归母纯利润是7.20亿元，当前市值对应市盈率分别为12倍、10倍、9倍。考虑到公司主业在手订单充沛且未来产能释放将进一步增厚公司业绩，因此我们维持“买入”评级。
2026年一季报点评：经营提效归母净利润同增27%，河西项目中标打开成长空间
事件：2026Q1，公司实现营业收入7.40亿元，同比下降3.49%；实现归母净利润2.20亿元，同比增长27.09%。
剔除建设期服务收入后营收同增9%，归母净利润同增27%超预期，自由现金流同增约4倍。2026Q1公司营业收入表观同比-3.49%，但剔除建设期服务收入后，营业收入同比增长9.43%，核心运营业务增长稳健。归母净利润2.20亿元，同比+27.09%，业绩超预期主因：1）新项目贡献增量：浏阳、平江项目运营爬坡以及比什凯克项目2025年12月投运后开始贡献运营收入；2）经营提效：吨垃圾上网电量同比+2.03%；3）信用减值损失转回0.19亿元（25Q1为-0.16亿元）。2026Q1经营活动现金流净额2.36亿元，同比+59.17%；购建固定资产、非货币性资产和其他长期资产支付的现金约1.22亿元，同比下降2.78%；测算简易自由现金流约1.13亿元，同比提升407.74%。
经营数据全方面提升，垃圾处理量同增16%，吨上网同增2%。2026Q1公司生活垃圾处理量为103.73万吨，同比+16.05%，主要系浏阳、平江项目满产运营及比什凯克项目贡献增量；上网电量5.29亿度，同比+18.69%；吨垃圾上网电量508.99度，同比+2.03%，继续保持全国领先水平。仁和环境2026Q1生活垃圾中转处理量79.94万吨，餐厨垃圾处理量9.21万吨，工业级混合油销售量0.66万吨。
长沙河西项目成功中标，国内产能增量可期。2026年4月16日公司正式收到《中标通知书》，确定公司为长沙市河西生活垃圾焚烧发电厂工程的中标人。项目估算总投资28.52亿元，采用BOT运作方式，特许经营权暂定30年，解决能力4000吨/日，垃圾处理服务费单价99.00元/吨，远期规划建设能源中心、储能中心和“零碳”智慧环卫等内容，投产后将进一步巩固公司在长沙市的垃圾焚烧龙头地位。
海外项目加速推进，奥什+伊塞克湖+阿拉木图签约落地。吉尔吉斯斯坦方面：1）奥什市（2000吨/日）项目于2026年2月完成投资协议和特许经营协议签署，进入实质性实施阶段；2）伊塞克湖州（2000吨/日）项目于2026年1月完成投资协议签署；3）比什凯克一期（1000吨/日）已于2025年12月正式投运并贡献增量。哈萨克斯坦方面：2026年4月16日公司孙公司已与阿拉木图市签署《垃圾供应与保障合同》，进一步锁定阿拉木图市2000吨/日项目的稳定垃圾来源。海外合计在建+筹建产能9000吨/日，伴随项目陆续落地投产，公司国际化版图持续扩张。
回购金额3亿元接近完成，股东回报持续兑现。截至2026年3月31日，公司已通过集中竞价方式累计回购股份1,889万股，占总股本2.39%，累计支付资金3.00亿元（不含交易费用），已接近回购方案上限。回购股份将用于员工持股计划或股权激励，彰显公司对长期价值的信心。
盈利预测与投资评级：受益于湖南长沙区位优势、国内存量项目提效及新项目爬坡，叠加海外多点开花，优质现金流支撑高分红。考虑比什凯克项目开启增量空间以及未来海外项目逐步落地，我们将2026-2028年公司归母净利润从8.26/8.71/9.20亿元上调至8.46/8.87/9.37亿元，对应PE为16/15/14倍，维持“买入”评级。（估值日期：2026/4/24）
事件：公司发布2025年年报及2026年一季度报告。2025年全年实现营业收入10.43亿元，同比增长22.38%；实现归属于上市公司股东的净利润5,348.24万元，同比下降20.70%，主要系股权支付费用增加及政府救助减少所致。2026Q1实现营业收入2.79亿元，同比增长29.19%；归母净利润1,821.72万元，同比增长11.35%；毛利率16.60%，同比提升1.1pct，环比提升4.3pct，主要系镍价上涨叠加精密结构件业务毛利率结构性提升所致。
镍带箔稳健增长、精密结构件受益于TCO需求旺盛持续高增。2025年精密结构件收入3.19亿元，同比+59.38%，占比由24%提升至31%，主要系TCO需求旺盛销量增加；镍带箔收入6.69亿元，同比+8.83%，我们估计实现出货约4500-5000吨，同增15%+；FPCA新业务实现突破，收入760.80万元，同比大增2891.63%。2026Q1镍带箔我们估计出货约1100-1200吨，同比保持稳健增长，2026全年我们预计镍带箔出货同增25%+，精密结构件实现盈利收入4-5亿元，同增30%+。
盈利预测与投资评级：我们基本维持此前盈利预测，新增2028年盈利预测，我们预计公司2026-2028年归母纯利润是0.8/1.12/1.43亿元，同增50%/40%/27%，对应PE为33/24/19倍，维持“买入”评级。
公告要点：2026Q1公司实现盈利收入451亿元，同环比+13%/-35%；实现归母净利润9.5亿元，同环比-46%/-23%；实现扣非后归母净利润4.8亿元，同环比分别-67%/-17%。
Q1业绩受汇兑损失影响。1）营收层面：出口销量占比同环比均提升，销量/ASP同比均改善。公司Q1批发销量合计26.9万辆，同环比分别+5%/-33%。出口方面，公司Q1共出口13万辆，同环比分别+43%/-24%。公司Q1ASP16.8万元，同环比+8%/-3%。2）毛利率：Q1公司毛利率为18.5%，同环比分别+0.6/+1.2pct。毛利率同环比提升根本原因为：①26Q1出口销量占比48%，同环比+13/+5pct，海外车型毛利率整体高于国内；②国内销量结构向好。3）费用率：Q1公司销管研费用率分别为5.8%/2.2%/5.0%，同比分别+0.1/-0.2/+0.2pct，环比分别+1/-0.5/-0.5pct。销售费用率同环比提升主要因直营渠道及广宣持续投入，Q1直营门店较季度初增长20家同时为二季度新车（坦克700、V9X等）做预热。由于人民币升值带来的汇兑损失是公司Q1利润波动主因。4）最终公司Q1实现归母净利润9.5亿元，单车净利0.2万元。
深耕电动智能化技术，同时逐渐完备全球市场布局。技术方面，长城汽车深耕Hi4电混、柠檬混动、坦克平台等成熟技术，同时推进VLA智能驾驶大模型、归元平台等前沿技术的研发与落地。国际化方面，公司持续推进“生态出海”战略，逐渐完备全球市场布局，并且巴西工厂于2025年8月正式投产，逐步提升了本地化生产能力。
盈利预测与投资评级：考虑市场之间的竞争加剧同时上游原材料涨价影响，我们下修公司2026/2027/2028年归母净利润预期至118/144/179亿元（原为133/163/211亿元），对应PE为15/12/10倍。由于魏牌/欧拉在2026年迎来较强新品周期，坦克泛越野版本陆续上市拓展目标人群，我们仍维持“买入”评级。
风险提示：海外市场需求低于预期；国内乘用车价格竞争超预期；汇率波动风险；海外市场政策变化风险。
事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年全年收入60.44亿元，同比-11.49%；归母净利润-5.35亿元，扣非归母净利润-5.90亿元。2026年Q1收入14.56亿元，同比+4.34%；归母净利润0.64亿元，同比+56.9%；扣非归母净利润0.51亿元，同比+127.0%。
25年收入承压，26Q1率先转正。2025年Q1~Q4单季度收入同比增速分别为-6.06%、-8.10%、-10.93%、-20.78%，系需求持续走弱叠加公司主动收缩所致。26Q1收入同比+4.34%，重回正增长，系零售、海外及修缮业务带动，工程需求边际企稳。
毛利率持续改善，减值拖累全年业绩。公司2025年全年毛利率24.20%，同比提升2.43个百分点，主要受益于践行反内卷策略、稳定产品价格体系，以及高毛利的海外业务、零售业务占比提升。单季度毛利率呈改善趋势，25Q1为24.43%（同比+0.62pct），25Q2为24.87%（同比+1.7pct），25Q3为23.56%（同比+1.37pct），25Q4为23.75%（同比+5.83pct），26Q1逐步提升至27.51%（同比+3.08pct）。2025年期间费用率保持稳定，为20.2%（同比+0.71pct），然而，公司计提信用减值损失6.03亿元（同比+125%）和资产减值损失1.84亿元（同比+338%），合计7.87亿元，主要系应收账款坏账计提增加所致，拖累全年业绩由盈转亏。
经营现金流小幅改善，经营质量持续提升。公司2025年经营活动现金流净额3.20亿元，同比小幅增长1.44%，连续保持正增长。26Q1经营活动现金流净额-0.55亿元，但同比大幅改善85.57%。
盈利预测与投资评级：公司作为防水头部企业，在行业下行压力下积极调整优化渠道和客户结构，同时降本增效和风险管控，提升经营质量和盈利能力；另外公司积极拓展同心圆业务，探索新材料等第二增长曲线年全行业持续提价的影响，我们上调公司2026-2027年归母净利润预测并新增2028年归母净利润预测为3.19/4.15/4.80亿元（2026-2027年此前预测为2.73/3.26亿元），对应PE分别为23/18/16倍，维持“增持”评级。
风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；计提大额信用减值损失的风险。
2025年公司实现收入42.63亿元，同比增长1.23%；实现归母净利润1.37亿元，同比下降58.00%；扣非归母净利润0.74亿元，同比下降77.35%（含BF减值2亿左右）。26Q1实现盈利收入10.03亿，同比增长5.1%；其中内生业务营收7.9亿，同比增长6.3%；BF营收2.2亿，同比增长1.2%（含PC业务下滑，核心业务增长良好）；归母净利润0.5亿，同比下降27.3%（主因PC亏损、美元汇率走弱导致汇兑损益损失及利息支出增加）。
中腰部以上为主力客户，逐步推进中长尾客户淘汰。我们预计2025年中国区收入同增低个位数，结构性亮点：新消费客户收入同增50%+（包括直播电商、私域、山姆等线下零售、跨境渠道，营收占比由30%+提升近50%；其中MCN/私域均增近50%，私域销售额过亿）；药店及直销预计延续下滑；但战略KA全年同增30%+。
关税及贸易战扰动，存外部不可抗力，美洲出口业务承压。2025年美洲出口同比或出现下滑，但考虑到公司具备海外本土（如BF）产能，预计长期影响依旧可控。
受软糖驱动，预计2026Q1BF收入实现增长，季度盈利亦迎拐点。2025年BF收入同比下降6.5%，或主因PC业务收入同比下滑明显。2025年公司委派中国管理团队加强协同管理，交付质量已大幅改善；至26Q1，我们预计BF核心业务或实现季度盈利，该趋势有望于Q2延续，考虑到软糖二线投产在即，收入或迎爬坡。PC业务已在2025年业绩中进行一次性计提处理，后续影响趋小。
欧洲表现最优，收入利润同比均实现双位数增长，德国工厂120%负荷满产。亚太地区建设逐步完备，泰国产业园规划建设面积超7万平米，预计2027年正投入运营，建成后年产能将达24亿粒营养软糖；同时计划将新加坡建成亚太总部。
新业务：AI+精准营养稳步启航。正与保险公司、体检机构、医疗体系等客户探讨合作落地，我们预计2026年将实现部分收入兑现。
盈利预测与投资评级：考虑到美国出口受关税影响存不确定性，我们略微调整2026-2027年公司归母净利润预测至3.89/4.68亿元（2026-2027年原值4.05/4.77亿元），新增2028年预测值5.48亿元，同比增长185%/20%/17%，对应当前PE16x、13x、11x，轻装上阵，积极探索新业务，维持“买入”评级。
煤炭板块：产量改善明显&成本控制优势突出，煤价同比虽跌环比改善可期。煤炭产销量方面，公司Q1原煤产量555.87万吨，同比+0.35%，环比+3.59%；商品煤产量499.41万吨，同比+0.11%，环比-1.64%；商品煤销量479.50万吨，同比+4.16%，环比-8.22%。价格这一块，Q1公司煤炭销售均价541.40元/吨，同比-6.97%，环比-3.00%。成本方面，公司Q1商品煤成本324.50元/吨，同比+0.12%，环比+4.72%。综合看来，Q1公司商品煤销量同比改善明显，同时成本控制得当，同比仅略微上涨。但煤价同环比下滑明显，致使板块毛利下滑4.38%。但我们大家都认为此为2025年Q1煤价高基数影响；叠加中东局势升级，全球能源价格中枢持续抬升，我们大家都认为国内煤价有望在Q2实现环比可观改善，板块业绩有望同步持续向好。
电力板块：Q1机组批量投产贡献电量增量，电价表现优异。2026Q1年受益于上饶电厂&滁州电厂投产发电，公司单季电量实现同比增长。电量方面，Q1公司实现上网电量56.42亿千瓦时，同比+64.68%，环比+65.41%。电价方面，Q1公司实现平均上网电价0.3589元/兆瓦时，同比-4.27%。综合看来，公司Q1机组批量投产，其中上饶电厂两台机组分别于2025年12月30日、2026年3月25日完成168小时满负荷试运行；滁州电厂两台机组分别于2026年1月30日、2026年3月27日完成168小时满负荷试运行，新投电厂贡献电量增量。同时，公司Q1不含税电价仅下降约1.6分/度；即便考虑容量电价提升的回补影响，公司上网电价表现相较于安徽省年度交易电价约4.2分/度的降幅仍较为可观。同时截至3月13日，六安电厂1号机组点火一次成功。我们预计公司在建机组有望于上半年全面完成投产，并有效对冲电价下行带来的压力。此外，我们大家都认为本轮电价下降或将对火电行业合理收益造成超预期冲击；随着Q1以来煤价中枢企稳回升，过去两年“煤价下降-电价下降”的恶性循环有望于2027年结束。我们持续看好安徽火电率先实现“困境反转”，带动公司电力板块收益再上新台阶。
核心优势：煤电一体化协同发展，资本开支高峰过后有望提高分红。公司在建燃煤机组容量高达464万千瓦，分布于安徽、江西等地。其中，江西上饶电厂、滁州电厂和六安电厂均有望于2026年完成投运。至2026年，公司煤电控股装机有望达到796万千瓦，带动板块业绩实现高增长。待在建电厂全部投运后，我们预计电厂燃料用煤将主要由公司自产煤供应，形成“煤电一体”模式，从而有望获得稳定盈利。同时，企业主要在建电厂项目均有望于2026年全部投运，后续暂无在手核准项目。资本开支高峰过后公司自由现金流有望实现大幅度的提高，公司有望逐步具备提升股息的高分红潜力。
盈利预测与投资评级：新集能源作为中煤旗下煤电一体化龙头，其煤炭资产优质、成本管控能力强，电厂装机迅速增加、煤电一体化协同发展，兼具稳健经营和业绩高增长潜力。我们调整公司2026-2028年归母净利润预测分别为22.66/25.22/25.36亿元；对应4月24日收盘价的PE分别为9.27/8.33/8.28倍，维持“买入”评级。
风险因素：煤价一下子就下降风险，电价和煤电利用小时数下滑风险，项目建设进度没有到达预期风险，煤矿安全生产事故风险。
事件：2026年4月23日晚，皖能电力发布2025年年报。2025年公司实现营业收入273.06亿元，同比-9.26%；实现归母净利润21.49亿元，同比+4.15%；扣非后归母净利润20.92亿元，同比+2.28%。经营活动现金流量净额53.90亿元，同比+43.47%。其中，单Q4公司实现营业收入55.33亿元，同比-26.75%，环比-35.57%；实现归母净利润2.43亿元，同比-49.44%，环比-70.49%。分红方面，公司2025年度利润分配预案拟为每10股派发现金红利3.79元(含税)，共计派发现金股利8.59亿元。
机组成长方面，2025年公司新增机组投产钱营孜二期100万千瓦。电量方面，2025年公司全年发电量达622.1亿千瓦时，同比增长3.42%；受火电发电量下降影响，公司机组利用小时数仅实现4352小时，同比下降621小时。电价方面，公司实现平均上网电价（含税）424.80元/兆瓦时，同比下降2.43分/千瓦时。成本方面，公司实现度电原材料成本（不含税）218.98元/兆瓦时，同比-14.87%。公司售电业务成本控制得当，煤价下行有效对冲小时数&电价降幅带来的营收下滑。
主要利润贡献：新疆机组增量贡献显著，省内机组利润稳健，参股投资收益有所下滑。2025年，公司主要利润增长点为新疆机组满发。其中，江布电厂实现综合收益4.92亿元，同比-10.87%；英格玛电厂（皖能新疆公司）实现综合收益5.77亿元，同比+157.59%。铜陵、阜阳两省内控股机组利润表现稳健。其中，皖能合肥电厂实现综合收益0.27亿元，同比-65.82%；皖能马鞍山电厂实现综合收益0.52亿元，同比+6.12%；皖能铜陵电厂实现综合收益3.29亿元，同比+10.03%；阜阳华润电厂（阜阳皖润公司）实现综合收益4.99亿元，同比-8.27%。此外，受煤电一体化公司成本端刚性影响，公司参股投资收益有所下滑。公司2025年实现投资收益9.60亿元，同比-28.78%。重要参股公司中，国能神皖能源实现综合收益9.55亿元，同比-46.11%；中煤新集利辛发电实现综合收益3.52亿元，同比-45.43%。
业绩成长空间：增资控股新能公司&参控股装机持续投产，看好安徽火电率先“困境反转”。装机成长方面，2025-2026年公司参控股装机均有望快速地增长。其中，2025年公司控股装机投产火电钱营孜二期100万千瓦、并网吐鲁番明阳风电50万千瓦、木垒风电项目100万千瓦、奇台光伏80万千瓦，参股装机投产国能池州二期132万千瓦（参股49%）；2026年公司成功增资控股集团新能公司，获得控股新能源装机346万千瓦；参股装机中有望投产火电中煤新集六安132万千瓦（参股45%）、淮北国安二期132万千瓦（参股20%）、国能安庆三期200万千瓦（参股20%）。参控股机组持续投产助力业绩持续增长。此外，火电同属安徽的新集能源已披露2026年一季度生产经营数据，其Q1不含税电价仅下降约1.6分/度；即便考虑容量电价提升的回补影响，上网电价表现相较于安徽省年度交易电价约4.2分/度的降幅仍较为可观。因而我们预计在现货市场全面铺开的背景下，安徽火电实际上网电价情况或有超预期表现。展望中长期，电价有望回升至合理区间，我们持续看好安徽火电率先实现困境反转。
分红：分红方面，公司公告2025-2027年三年现金分红规划，决定将在2025-2027年间稳步提升分红比例，分红占当年合并报表归母净利润的占比分别是40%/45%/50%。近五年以来公司分红比例最高仅为35.05%。公司此次承诺连续三年分红逐年提升至50%，高股息配置价值凸显，也彰显出公司市值管理的决心。
盈利预测与投资评级：皖能电力作为安徽省能源集团控股的安徽省内电力运营龙头，省内电力供需格局较好，且以参股形式发展煤电一体，兼顾业绩稳定性和成长确定性。我们调整公司2026-2028年归母净利润的预测16.24/21.18/22.02亿元，对应2026年4月24日收盘价的PE分别为11.39/8.73/8.40倍，维持公司“买入”评级。
风险因素：电价超预期下行；项目建设进度没有到达预期，电力市场化改革推进不及预期。
事件：公司发布2026年一季报，营业总收入同比+44%至50亿元，归母净利润同比+38%至37亿元，归母净资产956亿元，较2025年末+4%。投资要点
经纪及两融：收入增速稳健，市占率小幅下滑。据Wind，2026Q1市场日均股基交易额达3.14万亿元，同比+77%；截至2026Q1末，市场两融余额2.6万亿元，同比+36%，较年初+3%。①手续费及佣金净收入同比+48%至29亿元。据Wind，2026年1月至3月，西藏地区股基交易额月均市占率同比-0.62pct至6.33%。②利息净收入同比+54%至11亿元，融出资金较2025年末+0.5%至8.1亿元，市占率同比-0.1pct至3.1%。
基金代销：收入实现同比提升。2026年一季度，公司营业收入同比+31%至11亿元，主要系金融电子商务服务（基金代销）收入同比提升。受公募基金费改第三阶段落地影响，渠道端费率面临行业性下调压力。天天基金持续深化科技驱动与数智化服务体系建设，通过AI应用及平台服务效能提升用户粘性。
自营业务：投资收益下降。2026年1月至3月，Wind全A/中债综合指数涨跌幅分别为-1.15%/+0.23%，2025年同期分别为+1.90%/-1.51%。2026Q1公司自营业务收益（投资收益-联营合资经营企业投资收益+公允市价变动净收益，不包含在营业总收入中）同比-14.5%至6.0亿元，其中投资收益同比-30%，公允市价变动净收益同比+155%。
成本端：销售费用增长较快。2026Q1公司营业总成本同比+25.6%至13亿元，其中：①经营成本同比+17%至1.5亿元。②销售费用同比+57%至1.1亿元，销售费用率同比+0.2pct至2.2%。③研发费用同比+8.9%至2.7亿元，研发费用率同比-1.7pct至5.4%。④管理费用同比+25%至7.5亿元，管理费用率同比-2.2pct至14.8%。
我们继续看好东方财富：①坐拥东方财富网、天天基金网等头部平台，C端客户的粘性强且需求多元化。②AI赋能金融：持续深化“AI+金融”战略布局，借力人工智能浪潮，以自主研发的“妙想”大模型商业化应用持续深化，正在深度重构投研与交易体验，有望开启第二增长曲线。③证券业务及基金代销业务基于自身流量优势+低佣金策略+平台高效能，客户粘性不断提升。
盈利预测与投资评级：据公司2026年一季度经营情况，我们维持此前预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为156/189/230亿元，对应PE分别为20/16/14倍。我们看好公司不断巩固零售券商龙头地位，并借助金融AI优势重构传统证券业务存量份额，维持“买入”评级。
事件：2026年一季度，公司实现总营收同比+31%至7.1亿元，归母净利润同比-20%至1.1亿元；归母净资产29亿元，较2025年末+2.7%。
归母净利润下滑主要系上年同期商誉确认形成的较高基数，经营性利润稳健增长：2026年一季度，公司归母净利润同比下降，扣非归母净利润同比+52%至1.1亿元，主要系2025年一季度，公司因先锋基金纳入合并报表范围，形成商誉并确认6554万元非经常性投资收益。
软件端：长期资金市场活跃，业绩增长稳健。据Wind，2026Q1，A股日均成交额同比+69%至2.58万亿元，公司营业收入（季度参考金融信息服务业务）同比+22%至5.18亿元，销售商品、提供劳务收到的现金6.57亿元，同比+29%；2026Q1公司大多分布在营销高端产品全赢系列私享家版软件，部分现金回款将被记入2026Q2。
券商端：经纪及自营业务保持加快速度进行发展。2026Q1公司①手续费及佣金净收入（经纪业务为主）同比+68%至1.63亿元，麦高证券经纪业务客户规模增长，公司代理买卖证券款较2025年末+15%/同比2025年3月末+63%。②净利息收入同比+34%至0.28亿元。③投资收益同比-63%至0.39亿元，主要系2025Q1先锋基金价值重估计入6554万元投资收益，报告期末交易性金融实物资产较2026年初+62%至36亿元，我们预计自营业务产生的投资收益有所增长。
成本端：管理费用增长较快。2026Q1公司①经营成本同比+24%至0.52亿元；②销售费用同比+24%至3.2亿元，销售费用率同比-3pct至45%；③管理费用同比+39%至1.7亿元，管理费用率同比+1pct至24%，主要系麦高证券业务及管理费增加；④研发费用同比+3.5%至0.52亿元，研发费用率同比-2pct至7%。
我们看好指南针的核心逻辑在于其“前端付费产品高护城河+中端证券高效转化+后端财富管理深度延展”的业务生态正加速成型。1）金融信息服务业务作为基本盘，以高端炒股软件为载体直销获客，依托高付费转化率与强粘性构筑起稳固的护城河，在长期资金市场活跃时具备极高弹性。2）麦高证券和先锋基金则是协同变现的核心，①麦高证券经纪业务收入稳健增长，直接印证导流变现逻辑；②公司已持有先锋基金股权90.02%，补全公募基金牌照，正式构筑起“软件付费→客户引流→证券开户交易与财富管理”的全牌照闭环。3）控制股权的人询价转让方面，公司于2026/04/15披露控制股权的人计划公开询价转让4%股份，后于04/17真正开始启动，参与机构投资的人共34家，覆盖公募、券商、QFII等，初步定价为85.11元/股，非公开转让且受让方锁定6个月，更多可视为控制股权的人层面的资源配置与资本运作，不影响控制权且无碍企业价值与长期的协同增长逻辑。
盈利预测与投资评级：基于公司2026Q1的经营情况，我们维持对公司的盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.64/3.47/4.52亿元，对应PE分别为222/169/130倍，维持公司评级为“买入”，期待麦高证券的发展，看好公司长期成长性。
Q1仍受原材料涨价影响、价格传导落地盈利有望修复。26Q1公司纯收入能力仍有压力，主要系铜、银等原材料价格持续上涨影响，截至Q1末，公司已将原材料上涨的成本全部向下游客户完成传导，我们预计Q2起公司毛利率有望得到明显修复。
数据中心产品加速推进、下半年有望量产。针对数据中心快速建设带来的大量需求，公司与维谛、台达等联合开发针对北美数据中心的全套低压配电产品，覆盖配电柜、UPS等，我们预计26Q2末有望上市，26H2迎来批量销售。同时针对SST的固态断路器已研发完成，正与国内运营商开展联合测试，固态断路器作为SST配电架构下的关键产品，中长期来看有望给公司带来较高增量。
费用率有所上升、合同负债增长较多。公司26Q1期间费用率为21.3%，同比+1.6pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.4%/6.3%/7.0%/0.6%，同比-0.7/+0.9/+0.9/+0.5pct，费用率有所上升。26Q1经营活动现金净额0.4亿元，同比-34.6%。合同负债0.7亿元，较年初+14.5%。应收账款6.0亿元，较年初-1.1%。存货6.4亿元，较年初+12.9%。
盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利润预测分别为4.0/5.6/8.1亿元，同比+52%/40%/44%，现价对应PE分别为29x/21x/14x，维持“买入”评级。
事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年营收7.9亿元，同比+1.8%，归母净利润1.7亿元，同比-9.2%，25Q4/26Q1实现盈利收入2.1/2.1亿元，同比-4.8%/+8.7%，归母净利润分别为0.3/0.4亿元，同比-38.4%/-15.6%，业绩符合市场预期。
持续加快全球化布局：公司产能优化升级持续进行，目前拥有浙江新昌和泰国大城府两大生产基地共四个现代化厂区，25年在美国密歇根州新建工厂，基本的建设已完成，后续将按照每个客户需求逐步投产。
积极布局机器人零部件、海外产能落地在即：公司依托已有的技术积淀和先发优势，布局谐波减速器及一体化轴承等产品，正积极地推进机器人业务的技术储备与客户对接。产能方面，已于国内实现储备产能，同时依托泰国工厂新增高精密零部件产能，未来有望成为公司新增长极。
盈利预测与投资评级：考虑到公司机器人业务正处于投入阶段，我们下修公司26-27年归母纯利润是2.18/2.62亿元（原值为2.57/3.38亿元），预计28年为3.03亿元，同比+26%/+20%/+15%，对应现价PE分别为159x、132x、114x，机器人行业空间广阔，公司技术实力优秀，产能布局深入，维持“买入”评级。
事件：公司发布2025年年度报告，公司全年实现营业收入27.03亿元（yoy+30.41%）；归母纯利润是1.06亿元（yoy+5.00%）；扣非归母纯利润是9323万元（yoy+2.21%）；期间费用率合计2.79%；毛利率、净利率分别为7.15%、3.98%。2025年公司营收规模增长，整体盈利能力稳定。
铜材涨价背景下公司产品量价齐升，沙特工厂等布局加速实现海外扩张。2025年换位导线和纸包线等基本的产品营业收入同比均明显地增长，主要系销量增长的同时，原材料铜价格持续上涨推高公司产品价格。国内方面，2025年特变电工、中国电气装备集团仍为公司第一、第二大客户，销售额分别占比36%、14%。海外方面，2025年国外销售额同比增长61.71%，且毛利率同比增加0.82pcts，公司的沙特高温环境用超耐热冲击自粘换位导线研发项目、沙特阿拉伯NEOM-Oxagon智慧城市换流站换位导线研发项目已结项，且土耳其ASTOR已成为公司第三大客户（2025年销售额占比6%），凸显公司中东布局成效；此外公司印尼PLA国网万隆南部变电站换位导线研发项目已结项，且针对巴西热带雨林与草原气候对特高压换流变提出的湿热、振动挑战推进开发新型高温高强附着自粘导线，后续有望推动多地域市场开拓。
研发推动原材料工艺升级+产品迭代+高压、核电等新场景开拓，AI带动下电力及储能投资等需求有望持续提升。1）研发方面，公司推进新型漆膜材料与精准涂覆工艺研发，研制超高扁平换位导线、热稳定高屈服强度铜导线等新型产品，针对车坊、内蒙鸿盛等项目推进开发500kV高电压场景产品，且针对核电主换流变对极端安全性的要求改进自粘换位导线）下游方面，电力及储能需求有望持续带动需求。2025年我国电网工程投资6,395亿元，同比增长5.1%，重点投向特高压与智能电网建设；预计2027年我国新型储能装机规模将达到1.8亿千瓦以上，或将带动新型储能领域投资持续增长；在“双碳”战略与算力扩张双重驱动下，风电、光伏等可再次生产的能源规模化扩容，新型储能与电网协同联动加强，特高压工程、城乡电网改造提速，叠加AI与算力中心的刚性用电需求，推动电力系统向高效化、智能化、多元化转型，也为下游变压器行业带来持续发展动能，有望为公司电磁线业务提供持续需求动能。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.3/1.6/2.0亿元，对应当前股价PE分别为28/23/19倍。我们看好公司在超高压/特高压交流变压器赛道的技术壁垒，以及切入新能源车领域的差异化产品布局；未来随着电力行业和新能源车行业高景气度延续，公司有望通过产能逐步释放从而提升核心竞争力和收入规模，维持“增持”评级。
风险提示：下业需求波动的风险、客户集中度较高的风险、原材料价格波动风险。
业绩稳健增长，核心渠道盈利改善，高分红彰显信心。公司2025年营收保持稳健增长，经营性现金流净额达3.73亿元，同比增长11.83%，造血能力增强。分渠道看，核心门店销售业务实现收入26.55亿元（yoy+6.86%），毛利率提升1.83pct至27.70%，盈利能力改善，是公司业绩的压舱石。电子商务业务快速地增长，实现收入8.74亿元（yoy+21.49%），成为重要增长引擎。归母净利润下滑主要系对联营企业计提长期股权投资减值及存货跌价准备所致。公司高比例分红预案彰显了充裕的现金流和对股东回报的重视。
门店扩张显著提速，精细化运营提升店效。公司全国化布局稳步推进，2025年累计新开近100家门店，进入扬州、合肥、广州等新区域，新开店数量较去年同期增长36家。截至2026年3月底，全国门店数量已突破530家。公司通过精简SKU、升级门店形象、应用AI技术等精细化运营措施，有效提升了运营效率，坪效同比提升13%，人效同比提升7%，库存周转天数加快22天。
自有品牌与IP零售双轮驱动，构筑差异化护城河。公司旗下品牌战略成效显著，2025年销售额同比提升21%，占比提升2pct。营养零辅食、棉品、玩具等多品类齐发力，其中“宝贝易餐”果泥上市以来累计销售突破180万袋。公司通过战略入股上游供应商湖北永怡，强化了纸制品供应链的自主可控能力。IP零售作为新增长点，公司与万代南梦宫合作深化，高达基地成功入驻长沙、合肥、沈阳等城市核心商圈。
毛利率结构性优化，资产减值阶段性影响当期利润。2025年公司整体毛利率为26.21%，同比微降0.65pct。毛利率结构持续优化，核心业务门店销售毛利率同比提升1.83pct，同时，受益于自有品牌占比提升，食品、棉纺、玩具及出行等品类毛利率分别提升3.06pct/5.9pct/9.2pct。利润下滑主要受非经营性因素影响，公司全年计提资产减值损失2288.42万元，其中对联营企业（湖南蛙酷文化传媒有限公司）计提长期股权投资减值1870.57万元，对当期利润形成较大拖累。
盈利预测：公司作为母婴零售行业龙头，渠道品牌优势深厚，门店网络加速扩张。我们大家都认为，随公司“小而精”店型持续渗透、自有品牌占比和品类扩张、以及IP零售等新业态的逐步成熟，公司有望构筑新的增长曲线，盈利能力有望持续改善。我们预计26~28年公司归母净利润分别为1.11/1.27/1.37亿元，当前股价对应PE估值为19.8x/17.3x/15.9x。
风险提示：宏观经济及促消费、鼓励生育政策提振没有到达预期风险；原材料价格波动风险；新业务拓展没有到达预期风险。
事件：公司披露2026年一季报，金银价格上行推动公司业绩大幅度增长。2026年一季报公司实现盈利收入59.38亿元，同比+37.41%；归母净利润13.94亿元，同比+100.89%。
公司海内外矿山均处关键扩产周期，未来具备进一步量增潜力：1）公司在的Osino金矿项目进展顺利，公司预计该项目将于2027年投产，年产黄金预计达5.1吨；2）公司芒市华盛金矿整体复产计划稳步推进，公司积极地推进周边矿权整合，公司预计该项目建成后年产黄金达1.9吨；3）公司青海大柴旦项目中青龙沟与细晶沟均处关键扩产阶段，公司预计该项目后续年黄金产量可达4.6吨。
公司推进港股IPO进程：公司已于2026年3月27日向香港联交所重新递交H股发行上市申请，相关事项已完成中国证监会备案并获受理。本次关键进展，标志着公司全球化资本布局迈入落地关键期，后续有望依托境外融资优化资本结构、拓宽国际投资者渠道，增强公司在贵金属长牛背景下的矿山勘探与并购能力，进一步强化中长期估值弹性。
地缘冲突长期化加剧美元信用危机，财货双宽情景维持共同助力贵金属长期牛市：2026年以来，黄金在经历了1月高波动率背景下负伽马挤压，以及3月以来美伊战争背景下原油脉冲行情下的抛售行情后，价格已回调约20%。我们大家都认为市场在过度定价名义利率端的变化后将逐步转移至对通胀端的抗风险担忧以及对信用对冲的需求考量，此外在基准情景下，我们大家都认为美国整体的财货双宽政策并不会短期改变，看好贵金属价格在中长期维度上仍处牛市框架内。
盈利预测与投资评级：我们继续看好公司在贵金属牛市大周期下的盈利能力，基于公司在海内外矿山中贵金属的产增潜力，以及贵金属在降息周期内的趋势上行判断，我们上调公司2026-27年归母纯利润是56.25/81.94亿元（前值为44.87/63.52亿元），并新增2028年归母纯利润是97.91亿元，对应2026-28年的PE分别为13.62/9.35/7.83倍，维持“买入”评级。
风险提示：美元持续走强风险；中美财政及货币紧缩风险；海外恶性通胀导致美联储加息风险。
汇兑对表观业绩略有影响，储能+EPC等低毛利项目确收比例较高为主因。依照我们测算，公司因汇兑导致的直接利润影响约0.46亿元，折算后归母净利润/扣非归母净利润估计约5.96/5.38亿元，同比+39%/28%，汇兑直接对业绩影响有限。毛利率和净利率同比下滑，我们大家都认为主要系公司低毛利率的储能及EPC订单确认收入导致，而公司电力设备相关业务盈利能力稳定，且海外设备订单毛利率大幅高于国内，单季度收入结构影响不改公司纯收入能力提升大趋势，且公司储能业务已成功实现欧洲市场突破，有望大幅改善板块利润率水平。
全球电力设备大周期逻辑确认、内资出海龙头加速成长。根据海关出口数据，26M1-3变压器出口金额分别为168亿元，同比+38%，全球电力设备龙头GEV26Q1新签订单超预期，电力设备新签订单有机增长86%，订单收入比2.4（25Q1为1.8），受数据中心需求的拉动，全球电力设备大周期逻辑再次得到确认。公司是内资出海龙头，市场覆盖全球，我们预计公司26Q1国内、海外新签订单同比保持快速地增长，全年订单有望超目标增长，看好公司全年业绩加速增长。
受财务费用影响费用率有所提升、合同负债与存货明显地增长。公司26Q1期间费用率为16.06%，同比+1.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.1%/7.8%/1.2%，同比-0.0/-0.6/-0.1/+2.1pct，费用率提升主要系财务费用影响，另外的费用管控效果良好。合同负债31.5亿元，较年初+5.8%；应收账款78.0亿元，较年初-4.7%；存货50.3亿元，较年初+23.3%，在手订单充沛。
盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利润预测为46.1/63.8/87.0亿元，同比+46%/38%/36%，现价对应PE分别为38x/27x/20x，维持“买入”评级。
事件：中信证券发布2026年一季报。2026年一季度公司实现营业收入231.6亿元，同比+40.9%；归母净利润102.2亿元，同比+54.6%；对应EPS0.67元，ROE3.5%，同比+1.1pct。我们大家都认为公司业绩大幅度增长主要是由于公司境内境外业务全线增长，利息净收入同比扭亏，和公司费用率同比减少3pct至40%。
市场成交额保持高位，叠加财富管理深化转型，助推公司经纪业务收入大增。2026年一季度，A股市场虽波动加剧，但市场活跃度仍保持高位，市场日均股基交易额达3.14万亿元，同比增长77%，截至2026年一季度末，市场两融余额2.6万亿元，同比增长36%，较年初增长3%。据上交所数据，一季度累计新开户超过1200万户，同比增长61%，增量客户持续流入。市场活跃叠加中信证券财富管理深化转型，公司一季度实现经纪业务收入49.2亿元，同比+47.8%，占据营业收入比重21.2%。公司两融余额2159亿元，较年初+44%，市场占有率8.3%，较年初+0.5pct。
境内IPO发行回暖，公司股权投行业务维持领先优势。2026年一季度公司实现投行业务收入12.1亿元，同比+23.8%。境内股权主承销规模747.8亿元，同比+102%，排名第1；其中IPO17家，募资规模38亿元；再融资49家，承销规模710亿元。债券主承销规模4874亿元，同比+13.3%，排名第1；其中地方政府债、公司债、ABS承销规模分别为1843亿元、1362亿元、587亿元。截至26Q1末，IPO储备项目15家，排名第2，其中两市主板4家，北交所4家，创业板7家。
港股IPO募资额大增，国际化布局成为重要增长极。公司坚定推进国际化布局，跨境服务能力强，叠加香港市场IPO发行火爆，我们预计公司境外收入实现较快增长。26Q1港股市场发行IPO40只，募资1099亿港元，同比大幅度增长近5倍，募资额位居全球新股融资榜首。26Q1中信证券香港及中信里昂合计IPO募资近100亿港元，同比增长242%。2025年，公司境外子公司中信证券国际实现营业收入33.41亿美元，同比增长48%；实现净利润11.31亿美元，同比增长73%。国际化业务不仅拓宽了收入来源，也增强了公司抵御单一市场波动的能力。
盈利预测与投资评级：2026年以来市场交投情绪火热，我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年的归母纯利润是330/357/382亿元，同比分别+10%/+8%/+7%，对应2026-28年PB为1.14/1.07/1.01倍。公司龙头地位稳固，盈利能力远高于行业中等水准，经营稳健且各项业务均排名行业前列，应享有一定估值溢价。维持“买入”评级。
26Q1羊绒业务高增，毛精纺纱线收入增长主要受益于价格提升。1）毛精纺纱线%，均价16.7万元/吨、同比+8.1%；毛利率27.6%（25年毛利率27.4%）。截至2026/4/2澳大利亚羊毛交易所东部市场行情报价1234美分/公斤、同比+56.8%，公司毛精纺纱线提价幅度低于该水平，主因Q1发货订单多为25Q4涨价初期锁定订单，价格传导存在滞后；销量同比增幅较低，主因春节较晚导致订单发货滞后。后续随发货节奏恢复，以及涨价顺利传导，毛精纺纱线）羊绒纱线%，均价60.3万元/吨、同比+1.3%；毛利率12.36%/yoy-1.15pct。羊绒业务订单饱满，目前已经满产，借助外协完成订单，未来有望扩产。3）毛条业务：26Q1收入1.6亿元/yoy+1.8%，其中销量1400+吨、同比-23%，均价11.4万元/吨、同比+33.3%；毛利率8.3%/yoy+2.16pct。
26Q1费用管控优秀，归母净利率持平略升。1）毛利率：26Q1毛利率同比微降0.40pct至20.38%，主要由于Q1执行了部分前期锁定的低价毛精纺纱线订单，而原材料澳毛价格已处上行通道，涨价红利传导存在一定时滞。2）期间费用率：26Q1期间费用管控优秀，销售/管理/研发费用率分别为1.91%/3.10%/1.99%，同比分别-0.11/-0.27/-0.14pct。财务费用率同比+0.76pct至1.40%，主因人民币升值导致形成汇兑损失。3）归母净利润率：结合所得税率同比下降4pct（越南新澳扭亏），26Q1归母净利率同比+0.16pct至9.34%。
盈利预测与投资评级：截至26Q1公司账面存货27.5亿元，为历史上最新的记录，充足的低价库存储备有利于后续出货释放利润。我们维持26-28年归母净利润预测值5.98/6.56/7.15亿元，对应PE为11/10/9X，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格大大波动风险、汇率波动风险、海外投资及产能扩张没有到达预期风险。
2025年报及2026年一季报点评：重视家纺行业新机遇，大单品战略成效显著
坚持大单品战略，线上持续领跑，枕芯品类大增。1）25年：①分渠道看，线上/直营/加盟/其他渠道收入分别同比+15.5%/-10.8%/-3.3%/+25.3%，收入分别占总营收的59%/6%/28%/6%。线上渠道持续领跑，营收贡献创新高。②分品类看，25年被芯/枕芯/套件营收分别同比+7.9%/+34.9%/+1.5%（营收占比分别为48%/9%/33%），25年公司聚焦大单品战略，打造人体工学枕、雪糕被等大单品，通过爆品破圈带动相关品类增长，我们估计2025年人体工学枕和雪糕被销售额各1亿元，公司目标2026年两款产品销售额同比增速均达50%以上，体现持续推进大单品战略决心。2）26Q1：我们预计会增长主要仍来自电商渠道贡献，估计26Q1电商收入同比增长双位数，线下小幅下滑。
毛利率明显提升，归母净利率稳健提升。1）毛利率：25年同比+3.55pct至44.95%，受益于大单品战略推进及产品结构升级，线上和线下渠道毛利率均有明显提升（电商毛利率同比+4.40pct至47.36%、直营同比+5.36pct至58.22%，加盟同比+2.39pct至39.78%）。26Q1毛利率同比+2.39pct至46.29%，延续提升趋势，盈利质量持续优化。2）期间费用率：25年同比+3.58pct至34.27%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.56/+0.03/-0.13/+0.12pct至28.00%/4.50%/1.83%/-0.05%，销售费用率提升主因25年大单品营销投入增加。26Q1期间费用率同比+1.31pct至35.10%，主因销售费用投放增加。3）归母净利率：25年同比+0.24pct至8.98%，26Q1同比+1.04pct至10.74%，盈利水平持续提升。4）存货：截至26Q1末存货同比-1.34%至10.7亿元，存货周转天数同比-5天至177天。5）现金流：25年经营活动现金流净额5.32亿元/yoy+3.18%；26Q1净流出1.59亿元，主因增加备货。
盈利预测与投资评级：公司2025年每股派息1元，派息比例63.62%（2025年为63.58%），延续高分红政策。考虑26Q1业绩超预期，我们将26-27年归母净利润预测从4.56/5.18亿元上调至4.65/5.30亿元，新增28年预测值6.02亿元，分别同比+14.4%/+14.0%/+13.4%，对应26-28年PE为13/11/10X，当前家纺行业正处积极变化机遇期，重视传统家纺龙头战略升级下的增长机会，维持“买入”评级。
2026年一季报点评：扣非净利润同比+73%，经纪、投行等市场占有率提升显著：国
事件：国泰海通发布2026年一季度业绩：实现营业收入162.3亿元，同比+58.9%；归母净利润63.9亿元，同比-47.8%。实现扣非归母净利润57.1亿元，同比+73%，对应EPS0.32元，扣非ROE1.74%，同比+0.05pct。公司于2025Q1并表海通证券，经纪、投行等业务实力大幅提升。
财富管理深化分客群经营模式，并表后市占率明显提升。2026年一季度公司实现经纪业务收入47.3亿元，同比+78.2%，占据营业收入比重29.1%。国泰君安与海通并表后，经纪市占大幅度的提高，2025年经纪市占8.56%，同比增长3bps（2024年为模拟合并数），位列第一。2026Q1公司两融余额2545亿元，较年初+35%，市场占有率9.8%，较年初-0.1pct。
整合后投行团队进一步扩容，业务能力有望逐步提升。2026Q1公司实现投行业务收入7.5亿元，同比+6.6%。2026年一季度公司境内股权主承销规模94.2亿元，同比+528.8%，排名第5；其中IPO19家，募资规模45亿元；再融资31家，承销规模49亿元。债券主承销规模3770亿元，同比+55.8%，排名第2；其中公司债、地方政府债、ABS承销规模分别为1373亿元、1268亿元、420亿元。截至2026Q1，IPO储备项目16家，排名第1，其中北交所10家，创业板4家，科创板2家。
一参两控一牌，大资管实力明显提升。2026年一季度实现资管业务收入17.6亿元，同比+50.5%。截至2025年末，资产管理规模7507亿元，同比+27.6%。企业具有一参两控一牌，2025年末集团资产管理规模7505亿元，同比+8%。控股的华安基金管理规模8883亿元，同比+15%；海富通基金管理规模5656亿元，同比+25%。
自营风格稳健，并表后投资资产规模明显地增长。2026年一季度实现投资净收益（含公允市价）58.4亿元，同比+45.6%。
盈利预测与投资评级：市场延续活跃，我们维持此前盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为283/307/330亿元，同比增长2%/9%/8%，对应PB为0.86/0.81/0.77倍。公司合并后各项指标均稳居行业前列，资产规模排名行业第一，有望持续受益于长期资金市场改革。当前公司估值低于行业中等水准，维持“买入”评级。
2025年年报&2026年一季报点评：业绩稳健增长，新能源齿轮&海外业务表现亮眼
事件：公司发布2025年年报和2026年一季度报。2025年公司实现营入91.12亿元，同比+3.77%；实现归母净利润12.62亿元，同比+23.21%。
新能源汽车齿轮业务放量，智能执行机构+机器人减速器打开增长空间。1）新能源汽车齿轮业务：营收41.02亿元，同比增长21.72%，主要受益终端市场格局变革，齿轮外包趋势显现；2）智能执行机构：营收7.98亿元，同比增长+24.17%，公司已与国内扫地机头部厂商达成合作，持续推进割草机、泳池清洗机等新兴应用场景布局，并积极拓展电子机械制动系统（EMB）齿轮等高价值量产品；3）机器人减速器：子公司环动科技聚焦减速器核心技术攻关，入选国家专精特新重点“小巨人”企业，技术强劲，有望深度赋能公司机器人业务。26年公司将依托工业机器人减速器已形成的市场口碑与技术优势，开发适配不同负载、契合未来机器人发展趋势的产品
内销增利&外销增收，匈牙利工厂投产赋能欧洲市场。1）内销收入70.37亿元，同比-5.86%，毛利率同比+3.97pct；2）外销收入20.75亿元，同比+58.88%，毛利率同比-3.19pct。2026年2月，子公司EVORING匈牙利工厂正式投产，目标深度对接欧美主流车企及Tier1供应商，复制国内齿轮外包路径，有望带动海外业务占比进一步提升。
盈利预测与投资评级：考虑到终端需求的没有到达预期及行业竞争加剧，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调至14.46/16.82亿元（前值为15.40/18.66亿元），并预计公司2028年将实现归母净利润19.43亿元，当前市值对应2026-2028年PE分别为22倍/19倍/16倍，但公司智能执行机构动能强劲，叠加海外产能释放与机器人业务的进一步对业绩的加码，因此我们维持“买入”评级。
风险提示：新能源乘用车销量没有到达预期；原材料价格波动影响；新业务开拓不及预期。
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